【国君食品】周观点:紧抱二线食品龙头,寻找相对收益

7/1 日用消费品降低进口税，食品加工企业原料价格有望再降

，7/1起将降低日用消费品进口关税，进一步扩大开放，倒逼国内产品提质、产业。其中与食品饮料板块相关的养殖类、捕捞类水产品和矿泉水等加工食品进口关税平均税率从15.2%降至6.9%，总体看以原料居多而食品饮料面向终端的消费品较少。我们认为，国内肉制品、烘焙等原料价格有望再降，进而在这个税基的基础上带动增值税、消费税下降，总体进口成本下降的幅度有望更大。拥有完善原料进口渠道的肉制品龙头双汇发展、水产品加工企业、烘焙等龙头有望率先受益成本下降。长期看进口食品原料价格下降将冲击国内流通价格原料价格体系，预计将倒逼国内原料降价以提升市场竞争力。受益标的：双汇发展、海欣食品、桃李面包、安琪酵母。

食品为重，优选具竞争优势细分领域龙头

我们认为，一线龙头预期高企，筹码向乐观投资者集中；二线食品关注度不高，基金配置仍有提升空间，超预期空间更大。当下市场风险偏好虽较2017年有所回升，市场对业绩的确定性要求略有降低但依然存在，选股方向仍以价值为锚，消费品龙头指向仍是市场最受青睐的标的品种。人口结构变化带动消费观念向品质、品牌、休闲化等转变，消费酝酿巨大消费潜力，龙头恒强的同时应优先关注超级消费周期催生各大细分领域龙头的成长机会。

从持仓、竞争优势、ROE三角度优选具有竞争优势细分领域龙头：

1）持仓：优选持仓边际改善潜力大的二线食品龙头。若假设一线龙头持仓占比回归到2017年中水平，将至少释放资金121亿元，对二线龙头是巨大的增量资金空间。

2）竞争优势：优选具备竞争优势基础细分领域龙头。企业价值源于三个源泉，一是资产价值（即账面价值），二是特许权价值（即竞争优势带来的超额收益源泉），三是增长的价值（而仅当存在超额收益时，增长才有价值），构建竞争优势在此基础上获得超额收益，而后构建长期成长性。综合持仓情况，按以上竞争优势表现方式，优选以下细分领域龙头公司：规模效应与成本领先优势：安琪酵母、白云山（王老吉）；品牌优势：安井食品、洽洽食品、恒顺醋业、好想你（百草味）、百润股份、承德露露、千禾味业、汤臣倍健、桃李面包、涪陵榨菜、白云山（王老吉）、养元饮品（六个核桃）；渠道优势：绝味食品、涪陵榨菜、好想你（百草味）。

3）ROE：竞争优势将一定程度在盈利水平的变化中体现。在高ROE公司上剔除高权益乘数的公司，寻找真正由经营带来高ROE的公司。在竞争优势选股基础上，我们从ROE分位值在三级行业居于前50%中选出ROE中盈利能力贡献大于权益乘数贡献的公司，包括：安琪酵母、汤臣倍健、千禾味业、承德露露、涪陵榨菜、白云山、绝味食品、养元饮品、好想你、桃李面包、洽洽食品。

综合三个角度筛选出：好想你、涪陵榨菜、绝味食品、白云山、汤臣倍健、桃李面包、千禾味业、洽洽食品、养元饮品、安井食品等细分龙头值得重点研究。

我们认为：

1）二线食品细分领域龙头将是板块内最具进攻性的子板块，重点推荐好想你、涪陵榨菜；增持汤臣倍健、千禾味业。受益标的：绝味食品、白云山、桃李面包、洽洽食品、养元饮品、安井食品。

2）一线大白马在回调后将在后期迎来绝对收益机遇。建议增持山西汾酒、泸州老窖、伊利股份、贵州茅台。

大众品重点推荐好想你、涪陵榨菜

从持仓、竞争优势、ROE三角度优选具有竞争优势细分领域龙头：

1）持仓：优选持仓边际改善潜力大的二线食品龙头，若假设一线龙头持仓占比回归到2017年中水平，将至少释放资金121亿元，对二线龙头是巨大的增量资金空间。企业价值源于三个源泉，一是资产价值（即账面价值），二是特许权价值（即竞争优势 带来的超额收益源泉），三是增长的价值（而仅当存在超额收益时，增长才有价值），构建竞争优势在此基础上获得超额收益，而后构建长期成长性。综合持仓情况，按以上竞争优势表现方式，优选以下细分领域龙头公司：规模效应与成本领先优势：安琪酵母、白云山（王老吉）；品牌优势：安井食品、洽洽食品、恒顺醋业、好想你（百草味）、百润股份、承德露露、千禾味业、汤臣倍健、桃李面包、涪陵榨菜、白云山 （王老吉）、养元饮品（六个核桃）；渠道优势：绝味食品、涪陵榨菜、 好想你（百草味）。 

2）竞争优势：优选具备竞争优势基础细分领域龙头。企业价值源于三个源泉，一是资产价值（即账面价值），二是特许权价值（即竞争优势 带来的超额收益源泉），三是增长的价值（而仅当存在超额收益时，增长才有价值），构建竞争优势在此基础上获得超额收益，而后构建长期成长性。综合持仓情况，按以上竞争优势表现方式，优选以下细分领域龙头公司：规模效应与成本领先优势：安琪酵母、白云山（王老吉）；品牌优势：安井食品、洽洽食品、恒顺醋业、好想你（百草味）、百润股份、承德露露、千禾味业、汤臣倍健、桃李面包、涪陵榨菜、白云山 （王老吉）、养元饮品（六个核桃）；渠道优势：绝味食品、涪陵榨菜、 好想你（百草味）。

3）ROE:竞争优势将一定程度在盈利水平的变化中体现。在高ROE公 司上剔除高权益乘数的公司，寻找真正由经营带来高ROE的公司。在 竞争优势选股基础上，我们从ROE分位值在三级行业居于前50%中选出ROE中盈利能力贡献大于权益乘数贡献的公司，包括：安琪酵母、 汤臣倍健、千禾味业、承德露露、涪陵榨菜、白云山、绝味食品、养元 饮品、好想你、桃李面包、洽洽食品。 

综合三个角度：好想你、涪陵榨菜、绝味食品、白云山、汤臣倍健、桃李面包、千禾味业、洽洽食品、养元饮品、安井食品等细分龙头值得重点研究。

我们认为：

1）二线食品细分领域龙头将是板块内最具进攻性的子板块，重点推荐 好想你、涪陵榨菜；增持汤臣倍健、千禾味业。受益标的：绝味食品、白云山、桃李面包、洽洽食品、养元饮品、安井食品。

2）一线大白马在回调后将在后期迎来绝对收益机遇。建议增持山西汾 酒、泸州老窖、伊利股份、贵州茅台。

大众品重点推荐好想你、涪陵榨菜

继续重点推荐好想你。一季报靓丽表现进一步验证净利率提升逻辑，继续重点推荐。基本面来看：三强寡头垄断格局形成、步入利润收割阶段，三只松鼠2016年末起已率先提价、净利率大幅提升，百草味亦已开启降促销提价步伐，净利率上行确定性提升且空间广阔，2018净利率有望提升1pct至4%左右、未来三年有望提至8%以上水平。估值来看：高成长消化高估值，估值仍具较大提升空间。净利率提升强预期下百草味未来利润释放节奏有望加快，若按中性假设计算，未来三年收入增速CAGR30%、净利率逐步提升至8%，2019-20年百草味收入有望达50亿、65亿，利润有望达3亿、5亿元以上，叠加本部红枣业务，目前看公司2019-20PE仅20、13倍。按2020年净利给予20倍PE计算，剑指百亿目标市值，继续重点推荐。

重点推荐涪陵榨菜：榨菜行业内公司较竞争对手具备更强的品牌、渠道优势，目前公司市占率仅为20%左右，未来有望继续提升，龙头地位稳固。而强势市场地位下，公司享有对行业定价权，具备较强提价对冲成本波动能力，盈利能力有望高位运行。而管理层优秀战略眼光指引下，公司继渠道变革、营销变革完成后，目前正在大力推进产品变革，大乌江呼之欲出：一方面以脆口系列迎合消费新需求占领市场，另一方面通过2015年并购惠通进入泡菜领域，推动品类延伸。其中惠通泡菜目前整合完毕、蓄势待发，未来公司有望在泡菜品类占据重要地位，2022年泡菜品类有望增厚公司业绩18%左右，对此市场并无充分认识。预测公司2018-19年EPS 分别为0.74、0.97元，参考可比公司给予2018年40倍PE，预测目标价30元，距离现价尚有20%空间，增持。

重点推荐:

大众品：好想你、涪陵榨菜、安琪酵母、中炬高新；

酒类：山西汾酒、泸州老窖、贵州茅台、古井贡酒。

增持：汤臣倍健、千禾味业

受益标的：绝味食品、白云山、桃李面包、洽洽食品、养元饮品、安井食品。